投資專家|史翮飛：低利率時代，固收+是增厚絕對收益的有效工具

烏沖突、通脹高企、疫情防控...多重因素交錯疊加，全球經濟撲朔迷離。

　　需求收縮、供給沖擊、預期轉弱，三重壓力之下，中國經濟挑戰與機遇并存。

　　在這樣一個不確定因素劇增的時代，管理我們養老資金的投資經理該如何抉擇？

　　他們對紛繁復雜的資本市場有著怎樣的研判與解讀？

　　他們在遵循怎樣的投資邏輯，演繹過什么樣的投資故事.....

　　讓我們帶著這些好奇和疑問，走近新華養老保險的投資專家們，傾聽他們的判斷和心聲。

　　人物簡介

　　史翮飛，新華養老保險投資管理中心副總經理、固定收益投資部負責人

　　畢業于中國科學技術大學，卡耐基梅隆大學計算金融碩士

　　在美國和中國從事證券投研工作超過13年

　　曾經管理企職業年金、養老金產品、保險資金、券商自營資金，有豐富的投資管理經驗，風格穩健

　　人物訪談

    一、管公司的固定收益投資相比，您認為養老保險公司的固定收益投資有哪些特點？應追求怎樣的投資目標？

    保險公司與傳統的保險資產管理公司有所不同，養老保險公司管理的資金有很重要的一部分甚至是最主要的部分為企職業年金基金資金。

    企職業年金基金與保險資金的固定收益投資有很多相似之處，如資金的屬性決定這兩類資金風險偏好都較低、要求投資收益穩健、通過長期的穩健復利實現資產的保值增值。

    企職業年金基金與保險資金的固定收益投資也有較大的不同，主要體現在以下幾點：

　?。ㄒ唬┩顿Y風險管理側重不同

　　保險資金風險管理注重資產負債匹配管理，對于償付能力進行動態監控，當償付能力不足時，將對保險資金的可投資范圍、資產配置比例都造成影響，而企職業年金基金主要基于資產類別的比例控制進行分散化投資的風險管理。

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　　保險資金是長久期負債，一般壽險公司的平均負債在20年以上，投資時必須充分考慮再投資風險；企職業年金基金雖然支付久期也比較長，但是一般與投資管理人簽署的投資管理協議是三年期限，因此企職業年金基金的管理多以三年為業績比較期限開展。

　　(三）投資要求不同

　　企職業年金基金的固收投資具體品種的投資比例限制和投資要求與保險資金存在較大差異，存在部分資產類別企職業年金基金可以投但是保險資金不能投或者反過來的情況。

　　綜合以上的相似與不同可以看出，最適合養老保險公司的固收投資是要實現長期穩定合理的絕對收益，通過設置合理的絕對收益目標，引導投資降低風險偏好，尤其是引導投資經理打消信用下沉的沖動。

　　二、作為一名在國內外有著13年經驗的資深投資經理，您在開展固收投資時一般遵循怎樣的投資框架？

　　我的投資框架可以大致概括為“宏觀驅動的大類資產配置擇時 + 注重長期成長的品種選擇”。

　　首先是自上而下，對宏觀經濟、國際形勢、產業趨勢及政策進行全面的研究分析，對于其中的長期影響、中期影響、短期影響進行分析總結，并與國際國內的類似背景情況相對比，最終確定投資的主要方向。同時，通過量化的分析，結合對于各大類資產收益的量化分析，確定大類資產配置的比例，包括利率債、信用債、可轉債、二級債基等。

　　對于以絕對收益為主要目標的固收+策略，含權資產對組合的業績影響至關重要，我始終相信，符合經濟發展趨勢、科技發展趨勢的行業才能為投資者提供長期穩定回報，所以會選擇配置長期成長的科技、消費等賽道的優質白馬，做時間的朋友，享受增長紅利。

　　三、當前大家普遍認為資本市場面臨著比較大的壓力，您怎么看待當前的市場形勢？

　　在過去的兩年中，由于我們從第一輪疫情最早恢復，我們取得了產能快速恢復的優勢并帶動出口大幅增長，同時，在這個時期，我們也出臺了多項的行業治理措施，包括深化落實房住不炒、教培行業整治、平臺經濟整頓、嚴查地方隱性舉債等等。2021年下半年，經濟增速有所下滑。2022年初，資本市場在經濟增速有壓力、美聯儲加息、俄烏沖突、內地疫情的影響下大幅回調。

　　站在當前這個時間點，我們仍然要進一步分析當前處于什么樣的歷史階段，未來會如何演繹。我認為在俄烏沖突之后，市場在面對新局面的不確定性中，較多定價了國際環境，尤其是中美關系走勢對中國經濟的潛在影響。對于我們這樣一個人口眾多、產業齊全的大國而言，內需本身是巨大的。內需中的地產和消費對經濟的貢獻一直都是非常重要的。在國際環境復雜的當下，內需將仍是本輪經濟增速回升的關鍵，所以對國際環境的擔憂定價會逐漸回歸。同時，我們的經濟增速如何逐漸回升，將尤其取決于我們怎么進一步激發內需市場，這方面的政策是我們未來很長一段時間要持續關注的核心。由于經濟體基數變大等原因，本輪經濟增速面臨的壓力，可能會需要比過去更長的時間去恢復，所以利率會在中低位持續較長的時間。而流動性充裕對短期債券市場、權益市場都是相對友好的。

　　四、在過去的投資經歷中，您有沒有遇到過與當前市場形勢類似的情況？當時是怎么應對的，成效如何？

　　歷史是可以不斷重復的， 但歷史又不是完全一致的重復。2018年，當中美貿易戰首次沖擊到資本市場后，市場極度的悲觀，市場主流以日本為例，認為中國的未來就如90年代初的日本一樣。經過定性和定量的反復比較，我觀察到中國與90年代初的日本，存在非常重要的區別。一是人均GDP并不在同一水平上，我們更接近于日本的80年代初，也就是發展階段并不相同；二是基于終身雇傭制和年功序列制的長期執行，中日的貧富差距水平也差距較大；最后一個顯而易見且影響不容忽視的是人口數量的絕對差距。因此可以看出，中國不是90年代的日本，經濟內生增長動力仍在，利率不會無底線的單邊向下，權益市場也不會是漫漫熊市，在18年底中央經濟工作會議強調六穩和建國70周年保持經濟健康發展的重要性、社融增速觸底有所反彈的情況下，我果斷在19年年初增加了二級債基等含權類品種，同時縮短了組合久期，在19年的市場中取得了較好的效果。

　　2020年2月，在疫情全面爆發，市場悲觀情緒蔓延，權益市場大跌，利率再次進入快速下降軌道，我們認為在各項政策的快速落地下，沖擊不會對資本市場形成長期影響，不會改變中國經濟增長的趨勢，中國政府擁有足夠的經驗儲備快速應對，果斷逆市降低了久期，增加了可轉債、二級債基等。在疫情快速處理后央行的審慎態度和超預期的經濟恢復數據很快驗證了我們的預測，利率開始快速反彈，權益也經過幾個月的磨底逐漸反彈。

　　五、資本市場吸引人的一個特點就是像哈姆雷特，每個人都可以有自己的解讀。您怎么看待投資風格這個問題？

　　市場有不同的階段，每個階段適應不同的投資風格。每一種策略，都有它適應的市場環境，也有它自身的局限因素。投資經理首先要知道自己能做什么，自己的風格在什么樣的市場環境下是最有利的，把你自己該做的事情做好，長期來看，才能不辜負委托人的信任。

　　自上而下資產配置風格的策略，一般來說，從絕對收益的角度看，比較適合震蕩市、牛市，能為組合帶來合理并令客戶滿意的絕對收益回報；而從相對收益的角度看，在震蕩市、熊市或者牛市初期，這種風格都是有優勢的，但到了明顯的結構性行情甚至個股嚴重分化的行情中，細分品種選擇往往對業績有重大的影響，自上而下的策略就會有一定困難。

　　結束語

　　作為固收投資負責人，史翮飛對組合風險有著自己獨特而清醒的的認知。

　　在他看來，控制風險最好的方法，并不是通過投資組合的復雜排列去對沖或者過度分散風險，而是要有底線思維，始終做好組合最壞情況的分析，因為往往當風險來臨時，資產之間的相關性總是遠超預期。

　　讓我們一起期待史翮飛在相關投資工作中大放異彩，取得佳績。